ВВЕДЕНИЕ
Дивидендная политика, как и управление структурой капитала, оказывает существенное влияние на цену акций предприятия. Дивиденды представляют собой денежный доход акционеров и в определенной степени сигнализируют им о том, что предприятие, в акции которого они вложили свои деньги, работает успешно. С теоретической позиции выбор дивидендной политики предполагает решение двух ключевых вопросов: влияет ли величина дивидендов на изменение совокупного богатства акционеров? Если да, то какова должна быть оптимальная их величина?
Существуют два различных подхода в теории дивидендной политики. Первый подход носит название "Теория начисления дивидендов по остаточному принципу". Основные теоретические разработки в рамках этой теории были выполнены Франко Модильяни и Мертоном Миллером в 1961 г. Они выдвинули идею о существовании так называемого "эффекта клиентуры", согласно которой акционеры в большей степени предпочитают стабильность дивидендной политики, чем получение каких-то экстраординарных доходов. Кроме того, Модильяни и Миллер считают, что дисконтированная цена обыкновенных акций после финансирования за счет прибыли всех приемлемых проектов плюс полученные по остаточному принципу дивиденды в сумме эквивалентны цене акций до распределения прибыли. Иными словами, сумма выплаченных дивидендов примерно равна расходам, которые в этом случае необходимо понести для изыскания дополнительных источников финансирования. Тем не менее Модильяни и Миллер все же признают определенное влияние дивидендной политики на цену акционерного капитала, но объясняют его не собственно влиянием величины дивидендов, а информационным эффектом - информация о дивидендах, в частности о их росте, провоцирует акционеров на повышение цены акций. Основной вывод этих ученых - дивидендная политика не нужна. Оппоненты теории Модильяни - Миллера считают, что дивидендная политика влияет на величину совокупного богатства акционеров. Основным
ся М. Гордон. Основной его аргумент выражается крылатой фразой "Лучше синица в руке, чем журавль в небе" и состоит в том, что инвесторы, исходя из принципа минимизации риска, всегда предпочитают текущие дивиденды возможным будущим, равно как и возможному приросту акционерного капитала. Кроме того, текущие дивидендные выплаты уменьшают уровень неопределенности инвесторов относительно целесообразности и выгодности инвестирования в данное предприятие; тем самым их удовлетворяет меньшая норма дохода на инвестированный капитал, что приводит к возрастанию рыночной оценки акционерного капитала. Напротив, если дивиденды не выплачиваются, неопределенность возрастает, возрастает и приемлемая для акционеров норма дохода, что приводит к снижению рыночной оценки акционерного капитала.
Можно сказать, что второй подход является более распространенным. Вместе с тем признается и тот факт, что какого-то единого формализованного алгоритма в выработке дивидендной политики не существует - она определяется многими факторами, в том числе и трудно формализуемыми, например психологическими. Поэтому каждое предприятие должно выбирать свою субъективную политику исходя прежде всего из присущих ему особенностей.
Целью данной курсовой работы является анализ оптимальной дивидендной политики предприятия и напрвления ее разработки.
Можно выделить две основополагающие инвариантные задачи, решаемые в процессе выбора оптимальной дивидендной политики. Они взаимосвязаны и заключаются в обеспечении: а) максимизации совокупного достояния акционеров; б) достаточного финансирования деятельности предприятия. Для решения поставленных задач, в данной работе необходимо рассмотреть: источники дивидендов, порядок их выплат, виды дивидендных выплат и др.
1. ДИВИДЕНДНАЯ ПОЛИТИКА И ВОЗМОЖНОСТЬ ЕЕ ВЫБОРА
1.1. Факторы, определяющие дивидендную политику
В любой стране имеются определенные нормативные документы, в той или иной степени регулирующие различные стороны хозяйственной деятельности, в том числе и порядок выплаты дивидендов. Кроме того, существуют и национальные традиции в содержании дивидендной политики, общие тенденции в отношении выплаты дивидендов. Существуют и некоторые другие обстоятельства формального и неформального, объективного и субъективного характера, влияющие на дивидендную политику. Приведем наиболее характерные из них.
1. Ограничения правового характера
Собственный капитал предприятия состоит из трех крупных элементов: акционерный капитал, эмиссионный доход, нераспределенная прибыль. В большинстве стран законом разрешена одна из двух схем - на выплату дивидендов может расходоваться либо только прибыль (прибыль отчетного периода и нераспределенная прибыль прошлых периодов), либо прибыль и эмиссионный доход.
В национальных законодательствах имеются и другие ограничения по выплате дивидендов. В частности, если предприятие неплатежеспособно или объявлено банкротом, выплата дивидендов в денежной форме, как правило, запрещена. Поскольку налогом облагаются только полученные акционерами дивиденды, а отложенные к выплате дивиденды (нераспределенная прибыль) налогом не облагаются, нередко компании не выплачивают дивиденды с тем, чтобы избежать налога. В этом случае по усмотрению местных налоговых органов превышение нераспределенной прибыли над установленным нормативом облагается налогом. Причина введения подобных ограничений кроется в необходимости защиты прав кредиторов и предотвращения возможного "проедания" собственного капитала предприятия.
Согласно российскому Положению об акционерных обществах процедура объявления дивиденда проводится в два этапа: промежуточный дивиденд объявляется директоратом и имеет фиксированный размер; окончательно - дивиденд утверждается общим собранием по результатам года с учетом выплаты промежуточных дивидендов. Величина окончательного дивиденда в расчете на одну акцию предлагается на утверждение собранию директоратом общества. Размер дивиденда не может быть больше рекомендованного директорами, но может быть уменьшен собранием. Что касается фиксированного дивиденда по привилегированным акциям, равно как и процента по облигациям, то он устанавливается при их выпуске.
2. Ограничения контрактного характера
Во многих странах величина выплачиваемых дивидендов регулируется специальными контрактами в том случае, когда предприятие хочет получить долгосрочную ссуду. Чтобы обеспечить обслуживание такого долга, в контракте, как правило, оговаривается либо предел, ниже которого не может опускаться величина нераспределенной прибыли, либо минимальный процент реинвестируемой прибыли. В России подобной практики нет; отдаленным аналогом ее выступает обязательность формирования резервного капитала в размере не менее 10% уставного капитала общества.
3. Ограничения в связи с недостаточной ликвидностью
Дивиденды в денежной форме могут быть выплачены лишь в том случае, если у предприятия есть деньги на расчетном счете или денежные эквиваленты, конвертируемые в деньги, достаточны для выплаты. Теоретически предприятие может взять кредит для выплаты дивидендов, однако это не всегда возможно и, кроме того, связано с дополнительными расходами. Таким образом, предприятие может быть прибыльным, но не готовым к выплате дивидендов по причине отсутствия реальных денежных средств. В России в условиях исключительно высокой взаимной неплатежеспособности такая ситуация вполне реальна.
4. Ограничения в связи с расширением производства
Многие предприятия, особенно на стадии становления, сталкиваются с проблемой поиска финансовых источников целесообразного расширения производственных мощностей. Дополнительные источники финансовых ресурсов нужны как предприятиям, наращивающим объемы производства высокими темпами, для приобретения дополнительных основных средств, так и предприятиям с относительно невысокими темпами роста для обновления материально-технической базы. В этих случаях нередко прибегают к практике ограничения дивидендных выплат. Известна практика, когда в учредительных документах оговаривается минимальная доля текущей прибыли, обязательная к реинвестированию.
5. Ограничения в связи с интересами акционеров
Как было отмечено выше, в основе дивидендной политики лежит общеизвестный ключевой принцип финансового управления - принцип максимизации совокупного дохода акционеров. Величина его за истекший период складывается из суммы полученного дивиденда и прироста курсовой стоимости акций. Поэтому, определяя оптимальный размер дивидендов, директорат предприятия и акционеры должны оценивать, как величина дивиденда может повлиять на цену предприятия в целом. Последняя, в частности, выражается в рыночной цене акций, которая зависит от многих факторов: общего финансового положения компании на рынке товаров и услуг, размера выплачиваемых дивидендов, темпа их роста и др.
Имеются и другие обстоятельства, увязывающие размер дивидендов и интересы акционеров. Так, если на рынке капиталов имеются возможности участия в инвестиционных проектах с более высокой нормой дохода, чем обеспечивается данным предприятием, его акционеры могут проголосовать за более высокий дивиденд (еще раз отметим, что в России ситуация несколько иная). Определенные противоречия могут возникать среди самих акционеров. Так, более богатые акционеры могут настаивать на реинвестировании всей прибыли с тем, чтобы избежать налога; другие интересы могут быть у относительно небогатых акционеров.
Стратегия выплаты дивидендных доходов – весьма важный раздел в области финансовой политики, так как их величина является для многих предприятий существенной статьей расходов. На первый взгляд, может показаться очевидным, что предприятие должно всегда стремиться возвращать путем выплаты дивидендов акционерам столько, сколько возможно. Но, с другой стороны, может показаться в равной степени очевидным, что предприятие всегда может в интересах акционеров вкладывать деньги во что-либо, для получения большего дохода, вместо того, чтобы выплачивать их.
Так в связи с проведенными исследованиями обнаружилось, что из всех компаний открытого типа только каждая пятая платит дивиденды 1 . Основными «неплательщиками» являются небольшие или быстро развивающиеся предприятия, которые просто еще не вышли на полную рентабельность. Разумеется, инвесторы рассчитывают, что рано или поздно эти фирмы станут прибыльными и, когда темпы их капиталовложений замедлятся, они тоже будут способны платить дивиденды. Однако даже крупные и прибыльные компании сегодня менее склонны платить дивиденды, чем прежде.
Дивидендная политика – процесс оптимизации пропорций между потреблением и капитализацией прибыли с целью максимизации рыночной стоимости предприятия.
Ключевые вопросы дивидендной политики заключаются в следующем:
1. Должно ли предприятие выплачивать деньги акционерам или оно должно вкладывать эти деньги в интересах собственников?
2. Какую часть чистой прибыли должно выплатить предприятие в виде текущих дивидендов?
3. Должно ли предприятие поддерживать стабильный рост дивидендов, или оно должно ежегодно менять размер дивидендов в зависимости от своих внутренних потребностей в средствах и потоков денежных средств?
4. Влияет ли дивидендная политика на рыночную стоимость предприятия?
Вопрос о дивидендной политике оказывается похожим на вопрос о структуре капитала. Основные аспекты выделить несложно, но взаимосвязи этих аспектов весьма непросты, и не существует простых ответов на возникающие вопросы.
Дивиденды, определение и основные термины.
Термин «дивидендная политика » связан с распределением прибыли в акционерных обществах. Однако на предприятиях другой организационно-правовой формы также существует распределение прибыли, в этом случае меняется только терминология – вместо акция и дивиденд используются термины пай, вклад и прибыль на вклад, механизм же выплаты доходов собственникам остается таким же. Таким образом, в данной работе термин «дивидендная политика», а также методы распределения прибыли с помощью дивидендных выплат, будут применяться к предприятиям любой организационно-правовой формы деятельности.
Порядок и размер выплаты дивидендов устанавливаются по решению собрания акционеров. Объявление о выплате дивидендов провозглашает, что платежи поступят всем акционерам, зарегистрированным на определенную учетную дату. Выплачивать дивиденды можно ежеквартально, каждое полугодие или раз в год.
Термин «дивиденд » обычно соотносится с наличными выплатами из чистой прибыли. Если платеж осуществляется из иного источника, например, из нераспределенной прибыли, вместо термина «дивиденд» используется термин «распределение». Если дивиденды выплачиваются из капитала, то их называют «ликвидационным дивидендом ».
Дивиденды не всегда выплачиваются в денежной форме. Иногда компании объявляют о дивидендах в форме акций или иных ценных бумаг. Кроме того, существует иной способ выплаты дохода акционерам в денежной форме – выкуп части акций. Выкупленные акции помещаются на хранение в казначейство компании, а если ей потом понадобятся деньги, могут быть проданы вновь.
Выкуп акций, как и дивиденды, служит для того, чтобы вернуть акционерам их деньги. Однако в отличие от дивидендов выкуп акций - это чаще всего разовое мероприятие. Так что, объявляя о выкупе акций, компания вовсе не берет на себя долгосрочное обязательство зарабатывать и распределять больше денег.
Также между выплатой денежных дивидендов и выкупом акций имеется большая разница в налогообложении. Если дивиденды облагаются налогом как обычный доход, то акционеры, продавшие акции обратно компании, платят налог только тогда, когда в результате такой сделки получают приращение капитала (за счет роста курсовой стоимости) 2 .
Слово «дивиденд» произошло от латинского dividendum – то, что подлежит разделу. Дивиденды - часть прибыли общества, распределяемая между его акционерами или участниками.
Иными словами, дивиденд представляет собой часть имущества компании, которую ее собственник может получить по окончании очередного отчетного периода согласно решению высшего органа управления и в соответствии со своей долей в уставном капитале. Дивиденды чаще всего выплачиваются в денежной форме, а в случаях, предусмотренных законом или уставными документами, - иным имуществом (акциями, облигациями и товарами).
При определении величины дивидендов прибыль отчетного периода обычно распределяется на два элемента: а) собственно дивиденды и б) прибыль реинвестируемая в деятельность компании с целью поддержания заданных темпов расширения объемов производства и/или внедрения новых инвестиционных проектов. Исходя из этого и формируется дивидендная политика предприятия.
Дивидендная политика - процесс оптимизации пропорций между потреблением и капитализацией прибыли в целях максимизации рыночной стоимости предприятия.
Дивидендная политика должна способствовать достижению основной цели управления финансами коммерческой организации – максимизации благосостояния. Поскольку доход акционеров состоит из двух частей – дивиденд и доход от капитализации, при определении дивидендной политики приходиться делать выбор между двумя, на первый взгляд противоречащими друг другу вариантами действий.
С одной стороны, дивиденды представляют собой текущий денежный доход акционеров и в определенной степени сигнализируют им о том, что коммерческая организация, в акции которого они вложили свои деньги, работает успешно.
С другой стороны, выплата дивидендов чаще всего предполагает единовременный отток крупных денежных средств, т.е. уменьшение экономического потенциала предприятия, тогда как именно его наращивание в подавляющем большинстве случаев рассматривается как одна из наиболее важных стратегических целей компании.
Виды дивидендной политики:
1. Остаточная политика дивидендных выплат: - выплачивают дивиденды после того, как за счет прибыли удовлетворена потребность в формировании собственных финансовых ресурсов.
2. Политика стабильного размера дивидендных выплат: - предполагает выплату неизменной суммы на протяжении продолжительного периода.
3. Политика минимального стабильного размера дивидендов: - предполагает выплату минимального стабильного размера дивидендов с надбавкой в отдельные периоды (или политика «экстра-дивиденда») - наиболее взвешенный тип.
4. Политика стабильного уровня дивидендов: - устанавливает долгосрочный нормативный коэффициент дивидендных выплат по отношению к сумме прибыли (или норматива распределения прибыли на потребляемую и капитализируемую ее части).
5. Политика постоянного возрастания размера дивидендов: - предусматривает стабильное возрастание уровня дивидендных выплат в расчете на одну акцию. Возрастают дивиденды, как правило, в твердо установленном проценте прироста к их размеру в предшествующем периоде.
6. Политика неснижающихся дивидендов на акцию и остаточного подхода к нераспределенной прибыли: Суть политики - никогда не снижать ежегодный размер дивиденда на акцию.
Политика стабильных дивидендов означает низкий риск инвестирования и невысокую требуемую доходность.
7. Политика выплаты дивидендов акциями: - выплата дивидендов акциями диктуется не отсутствием денежных средств в данный момент, а либо невозможностью их концентрации к моменту выплаты дивидендов, либо альтернативными вариантами использования чистой прибыли.
8. Политика выкупа собственных акций: - выкуп собственных акций означает использование чистой прибыли на выплаты владельцам капитала и, следовательно, может рассматриваться как дивидендная политика, альтернативная денежным выплатам дивиденда.
9. Политика автоматического реинвестирования дивидендов: - акционер имеет выбор между получением дивиденда в денежной форме и покупкой на указанную сумму дополнительного количества акций. В ряде случаев акционеры получают возможность приобрести новые акции с дисконтом, то есть ниже рыночной цены.
10. Политика низкой дивидендной доходности и косвенных выплат отдельным акционерам: - Эта политика проводится многими российскими корпорациями и имеет основную цель - удержание контроля.
Руководство корпорации в целях сохранения нынешнего состава акционеров и недопущения перехода контрольного пакета к стороннему инвестору проводит политику косвенных высоких выплат из чистой прибыли отдельным группам акционеров.
Выбор какой-то определенной дивидендной политики должен иметь обоснованный характер.
Существуют три теории обоснования оптимальной дивидендной политики.
· Иррелевантности дивидендов ;
· Существенности дивидендной политики ;
· Налоговой дифференциации.
Дивидендная политика - это составная часть общей политики управления собственным капиталом и прибылью организации.
Цель дивидендной политики - разработка оптимальной пропорции между потреблением прибыли собственниками и реинвестированием ее в активы организации по критерию максимизации рыночной стоимости организации.
Реинвестированная часть прибыли является внутренним источником финансирования роста организации, чаще всего более дешевым по сравнению со стоимостью привлечения внешних источников финансирования.
Дивиденды - денежный доход акционеров, получаемый в соответствии с долей его вклада в общую сумму собственного капитала организации.
Дивидендная политика призвана создать баланс между благоприятным инвестиционным имиджем и покрытием текущих инвестиционных потребностей организации. В теории и практике финансового менеджмента были выработаны следующие принципы осуществления дивидендной политики: приоритетность учета интересов и менталитета собственников организации, стабильность политики распределения прибыли и ее предсказуемость.
Менталитет собственников организации может быть направлен на получение высокого текущего дохода или на обеспечение высоких темпов прироста инвестиционного капитала. Если собственники (акционеры) нуждаются в постоянном притоке текущих доходов или не приемлют риски, связанные с длительным ожиданием этих доходов в будущем периоде, они будут настаивать на обеспечении высокой доли потребляемой прибыли в процессе ее распределения. В то же время, если собственники не нуждаются в высоких текущих доходах и предпочитают еще более высокий уровень этих доходов в предстоящем периоде за счет реинвестирования капитала, доля капитализируемой части прибыли будет возрастать. Эта пропорция может меняться во времени в связи с изменением внешних и внутренних условий деятельности организации.
Принципы стабильности и предсказуемости политики распределения прибыли сводятся к тому, что процесс ее распределения должен носить долгосрочный характер, и при изменении пропорций распределения прибыли (в связи с корректировкой стратегии развития компании или по другим причинам) все инвесторы (в первую очередь акционеры) должны быть заранее извещены об этом. Соблюдение этих принципов особенно важно в условиях «распыления собственности» (например, в крупных акционерных компаниях с большим количеством акционеров).
Реализация дивидендной политики предусматривает осуществление следующих этапов:
1. Анализ факторов, определяющих предпосылки формирования дивидендной политики. К ним относятся факторы, характеризующие инвестиционные возможности организации, реальность привлечения финансовых ресурсов из альтернативных источников, объективные ограничения дивидендной политики.
2. Выбор типа дивидендной политики в соответствии с финансовой стратегии акционерного общества.
3. Разработка механизма распределения прибыли в соответствии с избранным типом дивидендной политики.
4. Определение уровня и форм выплаты дивидендов. Основными факторами являются: выплата наличными деньгами, акциями, реинвестирование в дополнительные акции.
Первоначальным этапом формирования дивидендной политики является изучение и оценка факторов, определяющих эту политику. В практике финансового менеджмента эти факторы принято подразделять на четыре группы:
1. Факторы, характеризующие инвестиционные возможности организации:
2. Факторы, характеризующие возможности формирования финансовых ресурсов из альтернативных источников:
достаточность резервов собственного капитала, сформированных в предшествующем периоде;
стоимость привлечения дополнительного акционерного капитала;
стоимость привлечения дополнительного заемного капитала;
доступность кредитов на финансовом рынке;
уровень кредитоспособности акционерного общества, определяемый его текущим финансовым состоянием.
3. Факторы, связанные с объективными ограничениями:
уровень налогообложения дивидендов;
ь налогообложения имущества организации;
фактический размер получаемой прибыли и коэффициент рентабельности собственного капитала.
Прочие факторы:
конъюнктурный цикл товарного рынка (в период подъема конъюнктуры эффективность капитализации прибыли значительно возрастает);
уровень дивидендных выплат компаниями-конкурентами;
Оценка этих факторов позволяет определить выбор того или иного типа дивидендной политики на ближайший перспективный период.
На следующем этапе осуществляется выбор типа дивидендной политики. Практическое применение рассмотренных ранее теорий позволило сформировать три подхода к выбору типа дивидендной политики организации.
Таблица Основные типы дивидендной политики
Остаточная политика дивидендных выплат. Оптимальная доля дивидендов - это функция четырех факторов:
предпочтение инвесторами дивидендов по сравнению с приростом капитала;
инвестиционные возможности организации;
доступность и цена внешнего капитала.
одель выплаты по остаточному принципу. Эта теория предполагает, что фонд выплаты дивидендов образуется после того, как за счет прибыли удовлетворена потребность в формировании собственных финансовых ресурсов, обеспечивающих в полной мере реализацию инвестиционных возможностей организации. Если по имеющимся инвестиционным проектам уровень внутренней ставки доходности превышает средневзвешенную стоимость капитала, то основная часть прибыли должна быть направлена на реализацию таких проектов, так как она обеспечит высокий темп роста капитала (отложенного дохода) собственников.
Поскольку и схема инвестиционных возможностей, и уровень прибыли варьируют по годам, строгое следование остаточному принципу выплаты дивидендов приводит к их изменчивости - в одном году компания могла бы объявить, что дивидендов не будет ввиду хороших инвестиционных возможностей, а в следующем году выплатить крупные дивиденды, так как инвестиционные возможности невелики. Меняющиеся дивиденды менее желательны, чем стабильные, а изменение выплаты дивидендов может подать ложные сигналы и подорвать доверие инвесторов.
Политика стабильных дивидендов. Существует мнение, что дивидендная политика служит целям информирования инвесторов. Многие финансовые менеджеры стремятся поддерживать стабильность или умеренный рост дивидендов, чтобы избежать значительных колебаний или непостоянства в политике выплат акционерам. Руководители организации не любят наращивать дивиденды, если они чувствуют, что в будущем возможно сокращение доходов.
Для организации, поддерживающей практику стабильных дивидендов, неожиданное сокращение или рост дивидендов, как правило, отражается на котировках акций. Рост дивидендов может привести к росту котировок, потому что инвесторы воспримут его как обещание замечательных перспектив. Сокращение дивидендов соответственно может подействовать в противоположном направлении. Если менеджеры стараются поддерживать стабильность дивидендов, то такие изменения уровня выплат могут отражать ценную информацию, которую инвесторы будут воспринимать однозначно.
Политика стабильного размера дивидендных выплат предполагает выплату неизменной их суммы на протяжении продолжительной: периода (при высоких темпах инфляции сумма дивидендных выплат корректируется на индекс инфляции). Преимуществом этой политики является ее надежность, которая создает чувство уверенности у акционеров в неизменности размера текущего дохода вне зависимости от различных обстоятельств, определяет стабильность котировки акций на фондовом рынке. Недостаток - слабая связь с финансовыми результатами деятельности организации, в связи с чем в периоды низкой прибыли инвестиционная деятельность может быть сведена к нулю. Для того чтобы избежать этих негативных последствий, стабильный размер дивидендных выплат устанавливается на относительно низком уровне, что и относит данный тип дивидендной политики к категории консервативной, минимизирующей риск снижения финансовой устойчивости организации из-за недостаточных темпов прироста собственного капитала.
Политика «экстра-дивидендов» (политика стабильного размера дивиденда с надбавкой в определенный период). Эта политика является развитием предыдущей и, по весьма распространенному мнению, представляет собой наиболее взвешенный тип. Организация выплачивает регулярные фиксированные дивиденды, однако периодически (в случае успешной деятельности) акционерам выплачиваются экстра-дивиденды (дополнительные дивиденды), причем выплаты в настоящем периоде не означают их выплаты в следующем. Более того, здесь рекомендуется использовать психологическое воздействие премии - она не должна выплачиваться слишком часто, поскольку в этом случае становится ожидаемой, а сама методика выплаты экстра-дивидендов становится бессмысленной. Такая дивидендная политика дает наибольший эффект в организациях с нестабильным в динамике размером формирования прибыли. Основной недостаток этой политики заключается в том, что при продолжительной выплате минимальных размеров дивидендов инвестиционная привлекательность акций организации снижается, и, соответственно, падает их рыночная стоимость.
Политика стабильного уровня дивидендов предусматривает установление долгосрочного нормативного коэффициента дивидендных выплат по отношению к сумме прибыли. Преимущество - простота формирования этой политики и тесная связь с размером формируемой прибыли. Основной недостаток - нестабильность размеров дивидендных выплат на акцию, определяемых нестабильностью суммы формируемой прибыли. Эта нестабильность вызывает резкие перепады в рыночной стоимости акций по отдельным периодам, что препятствует максимизации рыночной стоимости организации в процессе осуществления такой политики (она «сигнализирует» о высоком уровне риска хозяйственной деятельности организации). Только зрелые организации со стабильной прибылью могут позволить себе осуществление дивидендной политики этого типа.
Политика постоянного возрастания размера дивидендов предусматривает стабильный рост уровня дивидендных выплат в расчете на одну акцию. Возрастание дивидендов при осуществлении такой политики происходит, как правило, в твердо установленном проценте прироста к их размеру в предшествующем периоде. Преимущество - обеспечение высокой рыночной стоимости акций организации и формирование положительного ее имиджа у потенциальных инвесторов при дополнительных эмиссиях. Недостаток - отсутствие гибкости в ее проведении и постоянное возрастание финансовой напряженности: если темп роста коэффициента дивидендных выплат возрастает (т.е. если фонд дивидендных выплат растет быстрее, чем сумма прибыли), то инвестиционная активность организации сокращается, а коэффициенты финансовой устойчивости снижаются (при прочих равных условиях). Поэтому осуществление такой дивидендной политики могут позволить себе лишь реально процветающие акционерные организации, если же эта политика не подкреплена постоянным ростом прибыли организации, то она представляет собой верный путь к ее банкротству.
На следующем этапе реализации дивидендной политики осуществляется разработка механизма распределения прибыли в соответствии с избранным типом дивидендной политики, который предусматривает следующую последовательность действий:
1. Из суммы чистой прибыли вычитаются формируемые за ее счет обязательные отчисления в резервный и другие обязательные фонды специального назначения, предусмотренные уставом общества. «Очищенная» сумма чистой прибыли представляет собой так называемый «дивидендный коридор», в рамках которого реализуется соответствующий тип дивидендной политики.
2. Оставшаяся часть чистой прибыли распределяется на капитализируемую и потребляемую ее части. Если акционерное общество придерживается остаточного типа дивидендной политики, то в процессе этого этапа расчетов приоритетной задачей является формирование фонда производственного развития и наоборот.
3. Сформированный за счет прибыли фонд потребления распределяется на фонд дивидендных выплат и фонд потребления персонала акционерного общества (предусматривающий дополнительное материальное стимулирование работников и удовлетворение их социальных нужд). Основой такого распределения является избранный тип дивидендной политики и обязательства акционерного общества по коллективному договору.
Определение уровня дивидендных выплат на одну простую акцию осуществляется по формуле:
Где УДВпа - уровень дивидендных выплат на одну акцию;
ФДВ - фонд дивидендных выплат, сформированный в соответствии с избранным типом дивидендной политики;
ВП - фонд выплат дивидендов владельцам привилегированных акций (по предусматриваемому их уровню);
Кпа - количество простых акций, эмитированных акционерным обществом.
Завершающим этапом реализации дивидендной политики является выбор форм выплаты дивидендов, основными из которых являются:
1. Выплаты дивидендов наличными деньгами (чеками). Это наиболее простая и самая распространенная форма осуществления дивидендных выплат.
2. Выплата дивидендов акциями. Такая форма предусматривает предоставление акционерам вновь эмитированные акции на сумму дивидендных выплат. Она представляет интерес для акционеров, менталитет которых ориентирован на рост капитала в предстоящем периоде. Акционеры, предпочитающие текущий доход, могут продать в этих целях дополнительные акции на рынке.
3. Автоматическое реинвестирование. Эта форма выплаты предоставляет акционерам право индивидуального выбора - получить дивиденды наличными, или реинвестировать их в дополнительные акции (в этом случае акционер заключает с компанией или обслуживающей ее брокерской конторой соответствующее соглашение).
4. Выкуп акций организацией. Он рассматривается как одна из форм реинвестирования дивидендов, в соответствии с которой на сумму дивидендного фонда компания скупает на фондовом рынке часть свободно обращающихся акций. Это позволяет автоматически увеличивать размер прибыли на одну оставшуюся акцию и повышать коэффициент дивидендных выплат в предстоящем периоде. Такая форма использования дивидендов требует согласия акционеров.
Для анализа дивидендной политики организации используют следующие показатели.
Рентабельность (дивидендная доходность) акции:
Норма дивидендных выплат (текущая доходность, дивидендный выход):
Доходность акции.
Рассчитывается с учетом курсовой разницы, которую владелец акции может получить при продаже акции:
D - сумма дивиденда, полученного в течение периода владения акцией;
Рпр - цена продажи акции;
Р - цена покупки акции.
Коэффициент выплаты дивидендов.
Указывает, какая часть чистой прибыли израсходована на выплату дивидендов, и рассчитывается как в процентах, так и в относительном выражении:
Если коэффициент выплаты дивидендов превышает единицу, это может свидетельствовать о нерациональной дивидендной политике компании или сигнализировать о ее возможных финансовых затруднениях.
Ценность акции:
Взаимосвязь основных коэффициентов можно представить следующим образом:
Норма дивидендных выплат = Ценность акции * Рентабельность акции
Несмотря на существование разработанных теорий, методик и единых принципов распределения прибыли, сформулировать единую дивидендную политику невозможно. Специфика задач, стоящих перед каждой конкретной организации в процессе ее развития, различие внешних и внутренних условий хозяйственной деятельности не позволяют выработать единую модель распределения прибыли, которая носила бы универсальный характер. Поэтому основу механизма распределения прибыли конкретной организации составляют анализ и учет факторов, оказывающих влияние на пропорции и эффективность распределения прибыли.
К числу важнейших факторов относятся: законодательная система, среднерыночная норма прибыли на инвестированный капитал, наличие альтернативных источников формирования финансовой структуры капитала, конъюнктура товарного и финансового рынков, «прозрачность» фондового рынка, темп инфляции, стадия жизненного цикла организации и уровень текущей финансовой устойчивости организации.
Основные нарушения по выплате дивидендов в российских акционерных обществах заключаются:
в невыплате объявленных дивидендов эмитентами, нарушении порядка и сроков их выплаты;
невыплате или задержке выплаты дивидендов платежными агентами эмитента;
неверном расчете чистой прибыли эмитента и размера дивидендов.
Одной из причин невыплаты дивидендов является структура акционерного капитала. Если организация имеет одного крупного акционера-собственника, высока вероятность того, что он предпочтет реинвестировать прибыль в развитие организации, а не делиться ею с миноритарными акционерами.
Теоретически размер дивидендов, которые выплачивает своим акционерам компания, должен быть одним из ключевых факторов выбора направления вложения средств для потенциального инвестора. Однако российская практика выплаты дивидендов имеет свои существенные особенности. Они сводятся к тому, что размер дивидендов по большинству акций незначителен по сравнению с их рыночной стоимостью, и этому есть ряд причин.
Первая причина состоит в том, что большинство российских организаций, привлекающих инвестиционные ресурсы с различных сегментов финансового рынка, имеет ярко выраженную долговую структуру капитала и не использует для масштабного финансирования эмиссию своих акций по открытой подписке. Как следствие дивидендная политика организации не оказывает определяющего влияния на привлечение инвестиций.
Второй причиной является то, что действующие в России стандарты бухгалтерского учета пока не обеспечивают необходимую степень прозрачности. Как показывает анализ финансовой отчетности, результаты по международным стандартам часто полностью отличаются от российской оценки финансового состояния организации. К тому же отчетность по международным стандартам пока составляют немногие российские организации, поэтому и сравнение российских акционерных обществ с зарубежными возможно лишь по некоторым параметрам (капитализации, размеру дивидендов). Даже те организации, которые предоставляют инвесторам возможность ознакомиться с отчетностью по международным стандартам, делают это с осторожностью и избирательностью.
Третья причина - российские акционерные общества не воспринимают имеющихся у них миноритарных акционеров, купивших акции на вторичном рынке, как инвесторов. Однако с точки зрения долгосрочного формирования финансовой структуры капитала их следует рассматривать как потенциальных покупателей новых выпусков акций или облигаций.
Четвертая причина - отсутствие у многих акционерных обществ эффективного собственника. Это в особенности касается организаций, имеющих в составе акционеров государство.
Дивидендная политика российских организаций имеет специфические особенности. Многие организации не выплачивают дивиденды или выплачивают их на низком уровне. Причем размер дивидендов практически не зависит от финансовых показателей деятельности организации, а их выплата осуществляется с большими задержками (до полутора, а то и двух лет). Значительное влияние на дивидендную политику оказывают, с одной стороны, государство (по акционерным обществам с участием государства), а с другой, - владельцы крупных пакетов акций в рамках достижения своих целей. В этих условиях привлекательность большинства российских акций заключается лишь в возможности получения дохода за счет курсовой разницы. Это вызывает интерес у инвесторов, использующих свои средства для краткосрочных вложений и получения спекулятивной прибыли, или акционеров, стремящихся получить крупный пакет акций с целью установления контроля над организацией. Результатом такой ситуации оказываются отсечение значительного слоя инвесторов от процесса финансирования реального сектора экономики, неэффективность финансовой структуры капитала российских организаций. Ситуация может измениться лишь тогда, когда, приобретая акции, инвестор будет знать, на какую дивидендную политику он может рассчитывать в среднесрочной или долгосрочной перспективе.
В рамках финансового менеджмента организации, наряду с инвестиционными решениями, определяющими степень увеличения активов и дополнительную потребность организации в денежных средствах, большое значение отводится дивидендной политике. Без учета особенностей дивидендной политики финансовые менеджеры не могут принять решения по структуре источников финансирования и направлениям инвестиционной политики организации.
Дивиденд - это часть прибыли, которую получают акционеры по имеющимся у них акциям. Дивиденды являются вознаграждением акционерам за капитал, вложенный ими в организацию.
Дивидендная политика - это механизм формирования доли прибыли, выплачиваемой собственнику, в соответствии с долей его вклада в общую сумму собственного капитала предприятия.
Значение проводимой руководством акционерной организации дивидендной политики заключается в том, что эта политика:
Оказывает влияние на финансовую программу и бюджет капиталовложений организации;
Воздействует на движение денежных средств организации;
Влияет на отношения организации с ее инвесторами. Низкий уровень дивидендов может привести не только к слабой реализации выпускаемых акций, но и их массовой продаже акционерами, к снижению цен на акции и т. п.;
Способствует сокращению или увеличению акционерного капитала.
Основной целью разработки дивидендной политики является установление необходимой пропорциональности между текущим потреблением прибыли собственниками и будущим ее ростом, максимизирующим рыночную стоимость предприятия и обеспечивающим стратегическое его развитие.
Дивидендная политика - часть финансовой политики организации. В ее основе лежит концепция распределения чистой прибыли, определяющая соотношение между потребляемой и капитализируемой частями.
При определении данного соотношения учитываются следующие факторы:
Нормативные документы, регулирующие порядок выплаты дивидендов;
Наличие свободных денежных средств;
Доступность привлечения средств из других источников и их стоимость;
Интересы акционеров.
Гарантией, обеспечивающей права акционеров в Российской Федерации, является формирование обязательных резервов. Не менее важно наличие свободных денежных средств, поскольку использование в случае их недостатка краткосрочных кредитов для выплаты дивидендов приводит к дополнительным расходам. Решение о расширении деятельности организации всегда связано с выбором источников финансирования. И в этом случае предпочтение может быть отдано использованию в качестве источника нераспределенной прибыли.
С одной стороны, нельзя забывать об интересах акционеров, поскольку дивиденды являются текущим доходом акционеров. Выплата дивидендов и тенденция к их росту приводят к увеличению курсовой стоимости акций организации и, следовательно, к росту благосостояния ее владельцев. Однако чем больше чистой прибыли приходится на выплату дивидендов, тем меньшая часть остается на дальнейшее развитие организации, что приводит к сокращению темпов роста собственного капитала, выручки от реализации продукции и соответственно платежеспособности.
С другой стороны, если акционеры не получат ожидаемых дивидендов, то привлекательность акций станет снижаться, и, как следствие, снизится рыночная стоимость данной организации, сегодняшние собственники могут утратить контроль над акционерным капиталом.
В современной теории дивидендной политики и ее влияния на рыночную стоимость организации существуют три основные точки зрения:
1) теория иррелевантности дивидендов (Ф. Модильяни и М. Миллер);
2) теория «синицы в руках » (М. Гордон и Д. Линтнер);
3) теория налоговой дифференциации (Н. Литценбергер и К. Рамасвами).
Для определения взаимосвязи между выплатой дивидендов и величиной капитализированной прибыли применяется формула цены обыкновенных акций (C OA):
C OA = (Д 1 /Ц пр) ´ 100 + g ,
где Д 1 /Ц пр - текущая дивидендная доходность; g - капитализированная доходность.
В основе теории Модильяни-Миллера лежат следующие допущения:
Отсутствуют налоги на прибыль для физических и юридических лиц;
Отсутствуют транзакционные затраты (расходы по выпуску и размещению акций);
Дивидендная политика не влияет на стоимость компании, поэтому решение организации по их выплате не влияет на благосостояние акционера;
Инвестиционная политика организации независима от дивидендной;
Инвесторы и менеджеры имеют бесплатную и равнодоступную информацию относительно возможностей инвестирования.
Согласно теории иррелевантности, акционерам безразлично, в какой форме будет осуществляться распределение чистой прибыли: в форме дивидендов или дохода от прироста стоимости капитала.
Пример. Организация для обеспечения равновесия между текущими дивидендными выплатами и будущим ростом организации с целью максимального увеличения рыночной цены акции рассматривает два варианта выплаты дивидендов по обыкновенным акциям:
1-й вариант - выплата дивидендов в размере 2 % и рост капитализированной прибыли в размере 10 %;
2-й вариант - выплата дивидендов в размере 10 % и рост капитализированной прибыли в размере 2 %.
Акционер получает одинаковую доходность в размере 12 % независимо от выбранной дивидендной политики.
Модель Модильяни и Миллера выведена из абстрактных допущений идеальной среды. Оппонентами Модильяни и Миллера являются М. Гордон и Д. Линтнер. По их мнению, дивидендная политика существенно влияет на прирост капитала. Они считают, что инвесторы отдадут предпочтение менее рискованным текущим дивидендным выплатам по сравнению с потенциально возможным приростом капитала в будущем, следуя поговорке «Лучше синица в руках, чем журавль в небе».
Согласно теории Гордона и Линтнера, доходность обыкновенных акций (С ОА) увеличивается по мере снижения дивидендной доходности. Это связано с тем, что акционеры предпочитают выплату дивидендов (10 %), а в случае их снижения требуют повышенного размера капитализированной доходности (на 3 %). Тогда линия доходности обыкновенных акций смещается с 12 до 15 %.
Согласно теории налоговой дифференциации (Н. Литценбергер и К. Рамасвами), на выбор дивидендной политики влияет действующая практика налогообложения доходов акционеров. При наличии налоговых преференций в области инвестирования капитала акционеры могут предпочитать выплате дивидендов капитализацию прибыли. Выбор такой дивидендной политики в данном случае обосновывается большей доходностью от капитализации дивидендов, чем от их выплаты. В случае выплаты дивидендов по обыкновенным акциям их доходность снижается с 12 до 10 %. Однако установить прямую зависимость между дивидендной политикой и стоимостью акционерного капитала достаточно сложно. Окончательное решение принимается финансовыми менеджерами организации путем взвешивания всех аргументов в конкретных условиях.
Порядок, определяющий выплату дивидендов и их источник, регламентируется российским законодательством. Источником выплаты дивидендов является чистая прибыль организации за истекший год. В случае недостаточности чистой прибыли дивиденды по привилегированным акциям могут выплачиваться из специально созданных для этой цели фондов за счет прибыли прошлых лет. Дивиденд устанавливается либо в процентах к номинальной стоимости акции, либо в рублях на одну акцию. Выплата дивидендов может осуществляться как деньгами, так и в случаях, предусмотренных уставом общества, иным имуществом: вновь выпущенными акциями акционерного общества , облигациями , другими видами ценных бумаг, товарами. Решение о выплате дивидендов, их размере и форме выплаты принимается cоветом директоров.
Согласно законодательству, организация не вправе объявлять и выплачивать дивиденды, если:
Не полностью оплачен уставный капитал общества;
Обществом не выкуплены в полном объеме собственные акции, по которым у их владельцев возникло право требовать их выкупа;
Имеются в наличии признаки банкротства общества на момент выплаты дивидендов или данные признаки появятся у общества в результате выплаты дивидендов;
Стоимость чистых активов акционерного общества меньше его уставного капитала и резервного фонда либо станет меньше их размера в результате выплаты дивидендов.
В зависимости от выбранной дивидендной политики общество самостоятельно выбирает и реализует конкретную методику выплаты дивидендов.
В мировой практике применяют следующие методики:
а) постоянное процентное распределение прибыли;
б) постоянный рост дивидендных выплат;
в) выплата гарантированного минимума и экстрадивидендов;
г) выплата дивидендов по остаточному принципу;
д) выплата фиксированных дивидендов.
Каждая из рассматриваемых методик соответствует определенному типу дивидендной политики (табл. 1).
